圖：需求不足可帶來(lái)很多并發(fā)癥，而需求不足的負(fù)向循環(huán)過(guò)程中，最大的加速器是信貸下降。

　　降低政策利率及增加政府支出，是阻斷需求不足負(fù)向循環(huán)的最有效工具，關(guān)鍵是政策力度要夠。當(dāng)下應(yīng)該集中精力，先把需求不足問(wèn)題解決好，避免經(jīng)濟(jì)脆弱性的疊加，也為解決其他更長(zhǎng)期的、結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題提供騰挪空間。

　　需求不足是一種并不罕見(jiàn)的市場(chǎng)失靈現(xiàn)象，處理不當(dāng)?shù)钠茐牧艽?，?jīng)濟(jì)社會(huì)運(yùn)行方方面面都受影響。國(guó)內(nèi)外歷史上有很多案例，上世紀(jì)二十年代末大蕭條的主要原因就是需求不足，日本經(jīng)濟(jì)“失去的二十年”的主要原因也是需求不足。對(duì)于已經(jīng)實(shí)現(xiàn)工業(yè)化的國(guó)家，需求不足更頻繁地成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和社會(huì)民生的挑戰(zhàn)。

　　中國(guó)近10年來(lái)頻繁遇到需求不足挑戰(zhàn)，特別是新冠疫情后，需求不足更加凸顯。需求不足直接影響到居民收入和就業(yè)增長(zhǎng)壓力、企業(yè)的盈利壓力和償債壓力、股票和房地產(chǎn)估值壓力、金融機(jī)構(gòu)壞賬和金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)壓力等方面。

　　需求不足環(huán)境下，即使產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)資源配置效率還不錯(cuò)，供給也不錯(cuò)，但是由于需求跟不上，大家都愿意工作，但是好的工作機(jī)會(huì)減少，大家都努力工作，但是收入和盈利難以增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就缺少獲得感。收入和盈利增長(zhǎng)壓力持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)了，市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)的預(yù)期和信心也會(huì)減弱。

　　需求不足還會(huì)帶來(lái)很多并發(fā)癥，比如地方政府財(cái)政收入下降，為了緩解壓力會(huì)增加稅收征管力度、增加非稅收入、或是留下大量企業(yè)欠賬，均對(duì)營(yíng)商環(huán)境十分不利。再比如，需求不足環(huán)境下，往往是缺少積累的新企業(yè)、小企業(yè)最先倒閉，新員工和新項(xiàng)目最先下馬，對(duì)未來(lái)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)也會(huì)帶來(lái)不利影響。還比如，需求不足背景下，大量商品不得不在海外市場(chǎng)上找銷(xiāo)路，貿(mào)易順差大幅上升，國(guó)際貿(mào)易爭(zhēng)端也隨之而來(lái)。

　　總之，嚴(yán)重的需求不足問(wèn)題可能讓市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)快速停擺，而沒(méi)那么嚴(yán)重但持續(xù)時(shí)間太長(zhǎng)的需求不足問(wèn)題也會(huì)傷及經(jīng)濟(jì)的根本。

　　中國(guó)近年來(lái)采取了很多措施應(yīng)對(duì)需求不足，但迄今為止尚未走出需求不足局面，需求不足的危害有進(jìn)一步放大的跡象。通過(guò)加深對(duì)需求不足的理解，透過(guò)錯(cuò)綜復(fù)雜的現(xiàn)象認(rèn)清需求不足的本質(zhì)，才能在決策上面擋得住噪音、下得了決心，真正阻斷需求不足。為了方便完整地理解需求不足問(wèn)題，這里我們用一個(gè)簡(jiǎn)單的例子說(shuō)明其中的要害。

　　信貸下降成主要推手

　　屋子里面有A、B、C三個(gè)人，每個(gè)人都花錢(qián)向另外兩個(gè)人購(gòu)買(mǎi)商品和服務(wù)。每個(gè)人花掉的錢(qián)，會(huì)成為其他人的收入。因?yàn)槟撤N原因，屋子里面的A突然不愿意花錢(qián)了，結(jié)果會(huì)怎么樣？A的支出下降會(huì)帶來(lái)B和C的收入下降，B和C的收入下降會(huì)帶來(lái)B和C的支出下降，B和C的支出下降又會(huì)帶來(lái)A、B、C的收入下降，這樣就形成了收入和支出下降的負(fù)向循環(huán)。

　　在這個(gè)例子基礎(chǔ)上再添加一個(gè)維度。屋子里面除了有A、B、C三個(gè)人，還有一個(gè)名字叫做D的銀行，三個(gè)人都有銀行的存款和貸款，三個(gè)加在一起的存款數(shù)量等于貸款數(shù)量。出發(fā)點(diǎn)還是A突然不愿意花錢(qián)了，結(jié)果會(huì)怎么樣？與上面例子相同的是，這會(huì)帶來(lái)收入和支出的負(fù)向循環(huán)。不同的是，在A(yíng)、B、C三個(gè)人的負(fù)向循環(huán)中，對(duì)未來(lái)的盈利預(yù)期和收入預(yù)期都會(huì)下降，不敢舉債投資，更傾向于償還貸款，全社會(huì)的信貸規(guī)模下降。由于貸款的下降，A、B、C加在一起的銀行存款數(shù)量也會(huì)顯著下降。愈是不貸款、愈是還錢(qián)，A、B、C加在一起的錢(qián)愈少。對(duì)于加入了銀行和信貸的例子里面，全社會(huì)錢(qián)的數(shù)量（信貸）也會(huì)顯著下降，而錢(qián)的數(shù)量（信貸）下降會(huì)讓負(fù)向循環(huán)進(jìn)一步加劇。

　　從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，需求不足的負(fù)向循環(huán)過(guò)程中，最大的加速器是信貸下降。信貸下降讓全社會(huì)的錢(qián)包變小，帶來(lái)支出和收入下降，這又會(huì)帶來(lái)更大幅度的信貸下降，如此自我強(qiáng)化，需求不足將愈來(lái)愈嚴(yán)重。相比支出和收入的變化，信貸的變化幅度更大，信貸下降成為需求不足負(fù)向循環(huán)中的最大推手。

　　從中國(guó)近年情況來(lái)看，名義GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）增長(zhǎng)速度代表支出的增長(zhǎng)速度。名義GDP增長(zhǎng)速度可以分解為廣義的信貸增長(zhǎng)速度（主要是貸款和債券）與名義GDP／廣義信貸增長(zhǎng)速度之和。前者可以理解為全社會(huì)錢(qián)包的增長(zhǎng)速度（取決于貸款和發(fā)債），后者是給定錢(qián)包下的支出變化。

　　對(duì)比2012至2019年和2021至2023年兩個(gè)時(shí)期，名義GDP增長(zhǎng)速度從9%降到4.7%。廣義信貸在后一個(gè)時(shí)期比前一個(gè)時(shí)期的增速下降了5.8個(gè)百分點(diǎn)，大于名義GDP增速的下降幅度。這告訴我們，過(guò)去幾年需求不足主要來(lái)自信貸下降，來(lái)自全社會(huì)錢(qián)包的增長(zhǎng)速度大幅放緩，而不是給定錢(qián)包下的支出下降。

　　通過(guò)上述例子還應(yīng)該看到，需求不足是一個(gè)新的、獨(dú)立的現(xiàn)象，脫離了造成需求不足的最初誘因。對(duì)于需求不足，最受關(guān)注的解釋是收入分配惡化：窮人沒(méi)錢(qián)消費(fèi)，錢(qián)都去了富人那里，而富人又花不了那么多錢(qián)，所以需求不足。但僅從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)收入分配差距快速拉大的時(shí)期需求不足并不嚴(yán)重，反而是近10年來(lái)收入分配差距相對(duì)平穩(wěn)時(shí)期需求不足更加突出。

　　從機(jī)制上面看，即便是收入分配惡化，或者是其他什么原因造成了最初某一方的支出下降，形成了需求不足最初的誘因，而一旦形成收入、支出和信貸的負(fù)向循環(huán)以后，問(wèn)題的性質(zhì)就變了。需求不足的本質(zhì)在于收入、支出和信貸的負(fù)向循環(huán)，而不再是收入分配惡化或者其他什么誘因。

　　這有點(diǎn)像沙士和新冠病毒最初對(duì)人身體健康傷害的誘因，但是真正讓傷害放大甚至致命的不是病毒，而是人身體的過(guò)度免疫風(fēng)暴。收入、支出和信貸的下滑，都可以看作是微觀(guān)個(gè)體對(duì)自身保護(hù)的理性做法，但是這些保護(hù)做法加在一起的時(shí)候，對(duì)整體造成了更致命的傷害。

　　加大逆周期政策力度

　　關(guān)于如何阻斷需求不足的傳遞，筆者認(rèn)為需要抓住四點(diǎn)關(guān)鍵因素：

　　一是管住“快變量”。在社會(huì)支出結(jié)構(gòu)中，消費(fèi)是“慢變量”，投資是“快變量”；在社會(huì)收入結(jié)構(gòu)中，勞動(dòng)者收入是“慢變量”，企業(yè)盈利是“快變量”。由于信貸本身短期內(nèi)可以有很大變化，也算是“快變量”。阻斷需求不足的傳遞，關(guān)鍵在于阻斷“投資─企業(yè)盈利─信貸”之間的負(fù)向循環(huán)。

　　很多學(xué)者建議，中國(guó)應(yīng)該增加消費(fèi)，改善收入分配增加勞動(dòng)者收入，這些建議從長(zhǎng)期改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的角度看非常正確。但需求不足是個(gè)獨(dú)立于結(jié)構(gòu)失衡的問(wèn)題，歷史經(jīng)驗(yàn)中很少有在短期內(nèi)通過(guò)大幅提高消費(fèi)和勞動(dòng)者收入阻斷需求不足的案例。阻斷需求不足中的負(fù)向循環(huán)，關(guān)鍵還是管理好短期內(nèi)可以有很大的變化的“快變量”，管理好投資、企業(yè)盈利和信貸，尤其是信貸。

　　二是用對(duì)逆周期政策。憑借市場(chǎng)自發(fā)的調(diào)節(jié)機(jī)制，并不能讓需求不足自我修復(fù)。降低利率和政府舉債擴(kuò)大支出，是經(jīng)過(guò)國(guó)內(nèi)外反復(fù)實(shí)踐，可以在短期內(nèi)阻斷需求不足的成熟、有效的做法。這些做法可以在短期內(nèi)給居民、企業(yè)和政府資產(chǎn)負(fù)債表帶來(lái)巨大變化，有針對(duì)性地打破“投資─企業(yè)盈利─信貸”之間的負(fù)向循環(huán)。

　　外界亦有擔(dān)心，逆周期政策會(huì)不會(huì)破壞市場(chǎng)，會(huì)不會(huì)帶來(lái)太多后遺癥。需求不足是市場(chǎng)失靈的表現(xiàn)，充分使用降低利率和政府舉債擴(kuò)大支出這些逆周期政策，是修正市場(chǎng)失靈，讓市場(chǎng)恢復(fù)正常功能，這其實(shí)是對(duì)市場(chǎng)的一種保護(hù)。

　　三是逆周期政策力度要大。阻斷需求不足傳遞，必須憑借足以打破負(fù)向循環(huán)加速下沉力量的強(qiáng)大外力。真正能發(fā)揮功能的逆周期政策，必須是非常堅(jiān)定的表態(tài)和超預(yù)期的政策力度，表態(tài)愈堅(jiān)決、愈超預(yù)期，改變市場(chǎng)預(yù)期的代價(jià)愈小、政策空間消耗反而愈少。

　　四是全力阻斷需求不足應(yīng)成為最優(yōu)先事項(xiàng)。維持經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行有各種各樣的阻礙，比如外部環(huán)境的不利變化、營(yíng)商環(huán)境不夠好、貪污腐敗、收入和財(cái)富分配不合理等。相比之下，嚴(yán)重的需求不足對(duì)經(jīng)濟(jì)的傷害最致命。好在只要逆周期政策力度夠了，需求不足問(wèn)題可以很快得到解決。

　　就當(dāng)前而言，化解地方政府債務(wù)存量、對(duì)金融和其他行業(yè)的治理和整頓、優(yōu)化政策支出結(jié)構(gòu)等都是長(zhǎng)期工程，需要破舊立新，但也會(huì)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)的脆弱性，如果再疊加需求不足的沖擊，會(huì)在短期內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)過(guò)大壓力。