圖：最近中國(guó)股市表現(xiàn)火爆，大量資金轉(zhuǎn)投股市，有關(guān)部門應(yīng)該多措并舉以促進(jìn)股市可持續(xù)增長(zhǎng)。

　　A股與港股市場(chǎng)的上漲，對(duì)于股市本身、對(duì)投資者信心、對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而言都是好事。然而，如果短期內(nèi)股市過快上漲，其中蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)就變得不容忽視。當(dāng)前，有關(guān)部門應(yīng)該多措并舉以促進(jìn)股市可持續(xù)增長(zhǎng)。

　　過去兩、三年間，A股與港股表現(xiàn)不盡如人意，與發(fā)達(dá)國(guó)家、尤其是美國(guó)股市相比存在較大反差。股市表現(xiàn)低迷的原因包括：一則與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下行導(dǎo)致上市公司基本面走弱有關(guān)；二則與特定行業(yè)（例如房地產(chǎn)市場(chǎng)）進(jìn)入調(diào)整期有關(guān)；三則與A股市場(chǎng)存在的一些制度型問題有關(guān)（例如上市公司財(cái)務(wù)信息造假、上市價(jià)格虛高與大股東減持、上市公司關(guān)聯(lián)操作等）；四則與投資者對(duì)未來缺乏信心與預(yù)期有關(guān)。

　　中國(guó)股市的持續(xù)調(diào)整已經(jīng)在一定程度上形成了超跌。對(duì)此，筆者曾于今年9月1日發(fā)表了一篇名為《不必對(duì)股市過于悲觀的九個(gè)理由》的文章，九個(gè)理由分別是：

　　1）當(dāng)前中國(guó)股市的估值水平已經(jīng)處于歷史性低位；2）隨著更具擴(kuò)張性的財(cái)政貨幣政策的實(shí)施，中國(guó)名義GDP增速的反彈將推動(dòng)上市公司盈利能力回升；3）北上資金的逐利性和波動(dòng)性很強(qiáng)，不必?fù)?dān)心其會(huì)持續(xù)外流；4）近期人民幣兌美元匯率由貶轉(zhuǎn)升，可能成為推動(dòng)股市回暖的重要力量；5）下一階段A股有望成為居民財(cái)富配置的重點(diǎn)領(lǐng)域；6）證監(jiān)會(huì)近期實(shí)施的一系列規(guī)范性舉措有助于促進(jìn)中國(guó)股市的中長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展；7）全國(guó)社保理事會(huì)在一定程度上發(fā)揮了中國(guó)股市平準(zhǔn)基金的功能，且未來地方養(yǎng)老金可能加大對(duì)股市的投資規(guī)模；8）二十屆三中全會(huì)的召開有望顯著提振投資者預(yù)期；9）中國(guó)政府將會(huì)不遺余力地支持資本市場(chǎng)發(fā)展，例如做好科技金融與養(yǎng)老金融大文章，離不開股市的持續(xù)健康發(fā)展。

　　不過，這篇評(píng)論文章發(fā)布后，收到的評(píng)論99%都是負(fù)面的，其中不乏非理性的攻擊與謾罵，這反映出股市投資者的失望、悲觀甚至憤懣。

　　上漲過快累積風(fēng)險(xiǎn)

　　隨著9月24日貨幣金融政策的超預(yù)期放松，以及9月26日中央政治局會(huì)議的召開，以及國(guó)慶前一系列政策的密集出臺(tái)，市場(chǎng)信心隨之急劇轉(zhuǎn)變，由極度悲觀轉(zhuǎn)為極度樂觀。例如，從9月24日起僅用了五個(gè)交易日，滬綜指就由2770.75點(diǎn)上升至3336.50點(diǎn)，漲幅高達(dá)20.4%；又如，國(guó)慶假期的10月2日，由于A股未開市，大量國(guó)內(nèi)外資金涌入港股市場(chǎng)，恒生指數(shù)在一天之內(nèi)上漲超過1300點(diǎn)，漲幅達(dá)到6.2%。

　　A股與港股上漲，反映了國(guó)內(nèi)外投資者對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)的價(jià)值重估，這無論對(duì)于股市本身、對(duì)投資者信心、對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而言都是好事。但如果短期內(nèi)股市過快上漲，其中蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)就變得越來越不容忽視了。

　　首先，當(dāng)前股票市場(chǎng)的快速上漲，與依然較弱的經(jīng)濟(jì)基本面，以及上市公司基本面之間形成了越來越大的反差。今年一季度與二季度，中國(guó)GDP同比增速分別為5.3%與4.7%。從7月、8月的高頻宏觀金融數(shù)據(jù)來看，今年三季度的GDP增速大概率低于4.5%。

　　目前宏觀經(jīng)濟(jì)的三駕馬車中，消費(fèi)與投資的表現(xiàn)均不盡如人意，只有出口的表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。然而，在全球需求邊際弱化與地緣政治經(jīng)濟(jì)沖突不斷加劇的背景下，未來中國(guó)出口能否延續(xù)高增長(zhǎng)，存在很大不確定性。

　　盡管“924”金融寬松與“926”中央表態(tài)顯著提升了市場(chǎng)預(yù)期，從政策信號(hào)釋放到宏觀經(jīng)濟(jì)觸底反彈之間存在較長(zhǎng)的時(shí)滯（至少一兩個(gè)季度）。一旦投資者開始重新關(guān)注基本面問題，A股市場(chǎng)的快速上漲短期內(nèi)就難以持續(xù)。

　　其次，當(dāng)前股票市場(chǎng)的快速上漲，建立在投資者關(guān)于中國(guó)財(cái)政政策在國(guó)慶后將會(huì)快速調(diào)整，且會(huì)顯著加大擴(kuò)張力度的預(yù)期之上。但在國(guó)慶后，財(cái)政政策并未發(fā)生及時(shí)調(diào)整，或者調(diào)整幅度弱于市場(chǎng)預(yù)期，投資者的樂觀情緒就會(huì)在短期內(nèi)快速逆轉(zhuǎn)，導(dǎo)致股市指數(shù)快速大幅下跌。

　　再次，此前A股與港股指數(shù)上漲太快，很多個(gè)人投資者并沒有反應(yīng)過來并及時(shí)跟進(jìn)。目前入場(chǎng)的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者，其中很大一部分資金來自外國(guó)對(duì)沖基金等國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者。這些投資者具備信息優(yōu)勢(shì)與操作方面的優(yōu)勢(shì)，能夠?qū)崿F(xiàn)快進(jìn)快出。在大漲之后股市出現(xiàn)回調(diào)，那么優(yōu)先退出的肯定是上述機(jī)構(gòu)投資者，而大量后知后覺的個(gè)人投資者，特別是入市較晚的個(gè)人投資者將被套牢。而一旦大量個(gè)人投資者在股票市場(chǎng)上再一次遭受重大損失，由此對(duì)股市健康發(fā)展的長(zhǎng)遠(yuǎn)影響將是難以估量的。

　　最后，由于最近股市表現(xiàn)火爆，大量投資者開始出售貨幣市場(chǎng)基金、債券基金與理財(cái)產(chǎn)品，以抽回資金投向股市，贖回潮對(duì)于上述產(chǎn)品造成了很大沖擊。例如，由于債券面臨強(qiáng)大賣壓，10年期國(guó)債收益率已經(jīng)從2.0%上下反彈至2.2%左右。債券價(jià)格的下跌已經(jīng)給相關(guān)投資者造成較大損失，且相關(guān)損失未來可能繼續(xù)擴(kuò)大。未來一段時(shí)間內(nèi)，各類債券發(fā)行者的發(fā)債程度可能顯著上升。

　　積極引入耐心資本

　　筆者認(rèn)為，當(dāng)前，有關(guān)部門應(yīng)該多措并舉以促進(jìn)股市可持續(xù)增長(zhǎng)。

　　一、中央政府應(yīng)盡快表明財(cái)政政策將會(huì)顯著放松的信號(hào)，以避免市場(chǎng)預(yù)期落空后持續(xù)引發(fā)震蕩。建議財(cái)政部在今年10月增發(fā)1萬億元（人民幣，下同）特別國(guó)債，在2025年上半年增發(fā)4萬億至5萬億元國(guó)債，用以修復(fù)家庭與企業(yè)受損的資產(chǎn)負(fù)債表、支持基建投資、穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)等。

　　二、在市場(chǎng)需求顯著增加的背景下，證監(jiān)會(huì)應(yīng)盡快恢復(fù)常態(tài)化IPO的節(jié)奏，甚至顯著擴(kuò)大IPO的規(guī)模。這不僅有助于緩釋短期內(nèi)股市上漲壓力，而且有助于恢復(fù)股市融資功能，拓寬股權(quán)投資退出通道，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資與私募股權(quán)投資發(fā)展。

　　三、證監(jiān)會(huì)在打擊惡意做空行為的前提下應(yīng)該繼續(xù)恢復(fù)正常的做空機(jī)制。做空機(jī)制是現(xiàn)代股票市場(chǎng)不可或缺的功能，能夠避免股票價(jià)格過快上漲甚至形成嚴(yán)重泡沫。當(dāng)前證監(jiān)會(huì)需要厘清正常做空與惡意做空的界限，避免把惡意做空概念擴(kuò)大化。此外，證監(jiān)會(huì)也應(yīng)取消對(duì)特定機(jī)構(gòu)投資者大規(guī)模出售股票的實(shí)際限制。

　　四、有關(guān)部門應(yīng)加快長(zhǎng)期投資者的入場(chǎng)速度、加大其入場(chǎng)規(guī)模。例如，可以增加地方社?；鹜ㄟ^全國(guó)社保理事會(huì)代管從而間接入市的資金比例。又如，可以適度增加保險(xiǎn)公司資金投資股市的比例。長(zhǎng)期投資者更加看重股票的長(zhǎng)期投資價(jià)值（例如股利支付率），換手率更低，從而有助于股市的穩(wěn)定成長(zhǎng)。

　　五、監(jiān)管機(jī)構(gòu)與相關(guān)媒體應(yīng)加大向個(gè)人投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示的力度。本輪股市的快速上漲，已經(jīng)開始吸引90后、00后等新生代投資者入場(chǎng)，這些投資者沒有經(jīng)歷過以往股市的周期動(dòng)蕩，很容易遭受損失。對(duì)新生代投資者與中低收入投資者，相關(guān)部門應(yīng)通過各種渠道向其提示股票與基金投資的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

　　六、為促進(jìn)中國(guó)股票市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展，并考慮到目前資本市場(chǎng)體量，建議通過發(fā)行兩萬億特別國(guó)債募集資金，成立中國(guó)股市平準(zhǔn)基金，在股市上通過對(duì)藍(lán)籌龍頭股及ETF的低買高賣來促進(jìn)市場(chǎng)穩(wěn)定。中國(guó)股市平準(zhǔn)基金的相關(guān)操作，也可以與國(guó)有企業(yè)估值體系的建設(shè)結(jié)合起來。在股市平準(zhǔn)基金成立前，可以更好發(fā)揮全國(guó)社保理事會(huì)的作用。應(yīng)該給市場(chǎng)釋放相關(guān)信號(hào)，即中國(guó)政府不會(huì)對(duì)股市大幅下跌放任不管，以穩(wěn)定市場(chǎng)信心。

　　七、二十屆三中全會(huì)的決定中蘊(yùn)含了很多關(guān)于未來改革開放的重大政策信號(hào)，但很多市場(chǎng)主體并未對(duì)此充分理解。因此，中國(guó)政府一方面應(yīng)加大對(duì)未來改革開放舉措的解讀力度，另一方面應(yīng)加快貫徹落實(shí)相關(guān)改革舉措。改革開放舉措的落地落實(shí)，將會(huì)顯著增強(qiáng)市場(chǎng)主體對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期信心，促進(jìn)股市可持續(xù)增長(zhǎng)?！　。ㄗ髡邽橹袊?guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng)）