地產寒冬恐怕真的來了。

據(jù)人民法院公告網(wǎng)信息不完全統(tǒng)計，從2021年1月1日起，截止2021年10月23日，在不到300天里，全國范圍內已有323家房地產行業(yè)相關公司發(fā)布了破產文書。

此外，還有諸如恒大、富力、花樣年、新力、當代置業(yè)等一批大型房企，也深陷債務泥沼中，自顧不暇。

在行業(yè)“一片哀嚎”的時候，珠海萬達商業(yè)管理集團股份有限公司（以下簡稱“珠海萬達商管”）遞交了招股書。

然而，其實這并不是一家新公司。

今年3月底，萬達宣布終止A股上市計劃，并與珠海市政府簽署協(xié)議，將重組后的萬達輕資產商管公司落戶珠海橫琴，同時，珠海國資委出資30億戰(zhàn)投入股，這便有了珠海萬達商管。

如今，它已經(jīng)剝離了地產業(yè)務，成為一家純粹的商業(yè)管理企業(yè)，全面負責已開業(yè)的368個萬達廣場、在建的155個萬達廣場以及今后發(fā)展的所有萬達廣場的運營管理。

10月21日晚，港交所披露了珠海萬達商管的招股書，中信證券、摩根大通、瑞信為聯(lián)席保薦人。據(jù)招股書顯示，萬達商管擬面向全球發(fā)行股份，總股本72.47億股，用于投資收購、擴大在管物業(yè)面積、改造場景硬件設施、增強數(shù)據(jù)處理能力以及戰(zhàn)略投資等。

據(jù)招股書顯示，大連萬達商業(yè)直接擁有珠海萬達商管69.99%的股權，透過珠海萬欣、珠海萬贏及銀川萬達間接擁有公司8.84%的股權。

也就是說，大連萬達商業(yè)合計持有公司78.83%股權，為最大股東。此外，王健林持有大連萬達商業(yè)股權的52.68%，為公司實際控制人。

早些年，萬達曾力圖在青島打造一個島城版維多利亞灣，不過后來因自身原因轉賣給了融創(chuàng)。如今，珠海萬達商管重回真正的香港維多利亞灣，想必王老板也是頗有感觸。

萬達商管的坎坷上市路

萬達商管還未轉型時，也曾登上過香港維多利亞灣。

彼時，公司名叫大連萬達商業(yè)地產股份有限公司（以下簡稱“萬達商業(yè)地產”），不僅負責商業(yè)運營，還兼顧物業(yè)開發(fā)。

2014年12月23日上午，伴隨著港交所的一陣鐘聲，萬達商業(yè)地產成功在港交所主板掛牌上市，募集金額高達288億港元。但是，因內地和香港市場的估值落差，萬達商業(yè)地產上市當天即破發(fā)，此后，股價持續(xù)低迷。

王健林認為，萬達商業(yè)地產估值太低，對不起股東和投資人。所以在上市僅兩年后便宣布退市。

退市之后王健林并不甘心，欲回歸A股。

不過，盡管做了諸多準備，時至今日，回歸之旅也還未成功。

值得一提的是，在港交所退市后，王健林與投資者簽訂了一份對賭協(xié)議，聲稱若是在2018年8月31日前未能在A股上市，萬達將回購全部股份，并向海外及境內投資者分別支付12%和10%的利息，本息合計超過300億人民幣。

2017年，萬達遭遇滑鐵盧，深陷債務危機。不得已，王老板只得甩賣資產，以謀生存。大家耳熟能詳?shù)娜趧?chuàng)文旅，實際上，就是以當時孫宏斌從萬達手中買來的項目為基礎，進一步做大的。

此間，還曾傳出很多“內幕”消息。據(jù)傳言，萬達向富力出售酒店項目的發(fā)布會舉辦前夕，因遭到富力老總臨時壓價，王健林曾在會議室怒摔杯子，現(xiàn)場展板上還曾刪除了富力的名字。

不管傳言真假，但從這個事兒就能看出，當時萬達已經(jīng)到了非賣不可的地步，處境屬實很艱難。

轉眼就到了2018年，萬達商業(yè)地產還在A股市場穩(wěn)穩(wěn)的排著隊。眼看著，對賭協(xié)議就要到期了，萬達商業(yè)地產在A股上市卻遲遲沒有進展，王健林只好另求他法。

2018年1月，王健林攢了一個局，馬化騰、張近東、劉強東、孫宏斌等人帶資赴宴。之后，他們達成協(xié)議，由騰訊牽頭，聯(lián)合蘇寧、京東、融創(chuàng)向萬達商業(yè)注資340億元人民幣，也算是為王健林的對賭協(xié)議“買了單”。

值得一提的是，在這份投資協(xié)議中也提到，投資方要求萬達要在2023年10月31日前完成上市。

2018年3月1日，萬達發(fā)布公告，宣布更名為大連萬達商業(yè)管理集團股份有限公司（以下簡稱：萬達商管），萬達也由此正式開啟了輕資產轉型之路。

雖然大力推動萬達商管在A股上市，無奈A股上市對于內房股而言并不易。于是，萬達經(jīng)歷了長達6年的排隊期。

時間來到2021年，距離協(xié)議要求的期限僅剩兩年，王健林似乎等不及了。

健林很著急

過去一年到現(xiàn)在，萬達高層人事變動頗為頻繁。

據(jù)不完全統(tǒng)計，2020年，萬達商管集團已有7員大將接連離職，包括副總裁梁飛建、副總裁沈嘉穎、首席總裁助理兼招商中心總經(jīng)理王銳、高級總裁助理兼規(guī)劃中心總經(jīng)理黃駕宙、總裁助理兼華南運營中心總經(jīng)理陳毅杭以及因涉嫌貪腐被萬達除名的萬達商管集團副總裁朱戰(zhàn)備。

不僅高管接連“出走”，萬達商管集團內部人員調配也在持續(xù)進行。

去年1月3日，65歲的丁本錫宣布了自萬達集團總裁之位退休，接替丁本錫的正是彼時擔任萬達商管集團總裁的齊界，后者同時兼顧商管業(yè)務。

早前，齊界的抬頭是萬達商業(yè)總裁。齊界擔任總裁的期間，萬達商業(yè)更名為萬達商管，并開始剝離地產業(yè)務。在經(jīng)歷幾次調整后，齊界的抬頭相繼變更為萬達商管董事長、萬達集團董事兼總裁、萬達地產集團董事長、萬達文化集團執(zhí)行董事。


 

圖：2020年萬達商業(yè)高管團隊變動/圖片來源于網(wǎng)絡

而自齊界接任萬達集團總裁后，2020年4月，原萬達集團高級副總裁兼人力資源管理中心總經(jīng)理肖廣瑞接過了萬達商管總裁之職。隨后，商管旗下多個核心業(yè)務負責人開始先后離職。

其中，原萬達商業(yè)地產城市公司總經(jīng)理韓揚接棒梁飛建；原華西運營中心總經(jīng)理陳洪濤接棒黃駕宙；原萬達商管集團高級總裁助理章培玉接棒王銳；原商管集團高級總裁助理兼華北運營中心總經(jīng)理孫亞洲接替沈嘉穎。

不過，就在肖廣瑞接管萬達商管一年多后，今年的8月2日，大連萬達商業(yè)管理集團股份有限公司發(fā)布公告稱，肖廣瑞辭去公司總裁職務，將由齊界接任。

時隔一年“老將”再度掛帥，有專家分析，此次變動是為萬達商管今年沖刺IPO做準備。

事實也正是如此。

2021年3月24日，萬達商管宣布，基于對自身戰(zhàn)略的研判，決定對公司從事輕資產商業(yè)運營、科技、數(shù)據(jù)、人員等相關資源進行重組，以盡快實現(xiàn)境內外上市，因此決定撤回萬達商業(yè)A股IPO申請。

據(jù)萬達方面撤回上市通告僅5天，也就是3月29日，萬達集團宣布，萬達商管集團與珠海市政府簽署協(xié)議，將重組后的萬達輕資產商管公司落戶珠海橫琴，同時珠海國資委出資30億戰(zhàn)投入股萬達輕資產商管公司。

工商信息顯示，萬達商業(yè)管理集團大股東已變更為珠海萬達商管。而據(jù)企查查，珠海萬達商管的董事長為齊界，總經(jīng)理、董事為肖廣瑞。

高管“出走”并未使萬達商管停下上市的步伐，時間很寶貴，萬達很著急。

成立之后的珠海萬達商管不僅到處尋找上市融資，同時也在積極準備上市材料。

8月20日，據(jù)萬達商管撤回A股上市通告約5個月后，證監(jiān)會首次接收珠海萬達商管提交的境外上市材料。8月26日，證監(jiān)會出具補正通知。10月9日，接收補正材料。10月11日，提交材料獲得受理。

拿到監(jiān)證會的“小路條”后，珠海萬達商管“光速”提交了招股書。10月21日，珠海萬達商管于港交所披露招股書，正式進入了赴港IPO的實質階段。

不同于7年前，再次回到維多利亞灣，王健林很風光。

上市前，珠海萬達商管獲得了近60億美元的融資，除了地方國資戰(zhàn)投入股外，還有眾多頭部互聯(lián)網(wǎng)、地產公司及頂級機構對其進行投資。綜合因素影響下，珠海萬達商管的估值達到1800億元。

珠海萬達商管的投資者不僅有眾多公司，還有企業(yè)高管加持。此前有媒體報道，珠海萬達商管曾獲Pre-IPO融資，金額高達468億港元，約60億美元，由PAG（太盟投資集團）領投，碧桂園、騰訊、螞蟻共同投資。




據(jù)日前公布的招股書資料顯示，PAG投資10億美元（合計人民幣63.84億元），持股比例3.57%；碧桂園投資32.3億元，持股比例1.79%；騰訊騰訊通過HuangRiverInvestmentLimited、深圳高燈計算機科技有限公司，共投資15.12億元，持股0.84%；螞蟻科技通過AcceleratorILtd.、上海云鑫創(chuàng)業(yè)投資有限公司，共投資25.95億元，占股1.44%。還有中信資本、星匠、合眾人壽保險、周大福鄭裕彤家族等參與投資，共計22家公司參投。

此外，還有肖廣瑞、王志彬、韓揚、孫亞洲、潘韜男、許粉六位高管參與投資，以上公司及高管共持股21.17%。在這些投資者中，PAG享有提名董事的權利。

不過，值得關注的是，萬達商管此前也出現(xiàn)了投資者提前撤退的情況。

今年3月份，天津產權交易中心官方信息顯示，萬達商管4200萬股股份遭到掛牌轉讓，擬轉讓比例占總股本的比例為0.9277%，轉讓底價為21.84億元。信息披露截止日期為2021年4月21日。此次交易為一次性支付，需繳納保證金4300萬元。

值得一提的是，本次股份的轉讓方為天津銀元嘉股權投資基金合伙企業(yè)和嘉興銀宏永初投資合伙企業(yè)。天眼查顯示，二者的大股東均為西藏天珺生物科技有限公司，后者的實際控制人為陳春梅。而陳春梅正是有著“股神”“中國孫正義”“A股套現(xiàn)王”之稱的龔虹嘉的妻子。

而事實上，龔虹嘉退股并非個例，還有不少股東進行了股權質押。這是否說明股東對萬達商管后續(xù)發(fā)展信心不足？

此外，據(jù)招股書顯示，萬達方面與投資者設有對賭協(xié)議，萬達方面同意保證珠海萬達商管2021年到2023年實際凈利潤將分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元。如未達成，則大連萬達商業(yè)及珠海萬贏將以零對價轉讓有關數(shù)量的股份或向投資者支付現(xiàn)金，以補償投資者。

不過，此前萬達涉及的兩份對賭協(xié)議中，一個已經(jīng)失敗，而且失敗之后還是付出一些代價的；一個還在進行，而且是加速追趕，倘若出現(xiàn)問題，那么截止2023年的上市期限，恐怕沒那么容易完成。

此時，豪氣的王總又設了一個新的對賭協(xié)議，不知是信心十足呢，還是迫不得已？

盈利能力下滑，現(xiàn)金流縮水

招股書信息顯示，珠海萬達商管是中國最大的商業(yè)運營服務提供商，主要從事商業(yè)廣場的運營服務。其業(yè)務包括三方面，分別是商業(yè)管理服務、物業(yè)管理服務及增值服務。

數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年及2021年上半年，萬達商管收入分別為110.23億元、134.37億元、171.96億元和106.36億元；而期內溢利（凈利潤）為20.22億元、12.48億元、11.12億元、6.55億元（2020年同期8.17億元），逐年走低。

從盈利能力來看，2018-2021年上半年，萬達商管的毛利分別為45.5億元、45.8億元、63.4億元、45.1億元；同期，毛利率分別為41.3%、34.1%、36.9%、42.4%；凈利率分別為18.3%、9.3%、6.5%、6.2%。

值得注意的是，在2019年，萬達商管的毛利率大幅下降，由2018年的41.3%降至34.1%，萬達在招股書中提到，主要因為其于2019年停止讓商戶分攤輸電過程中的損耗費。

不過，直至2020年，萬達商管的毛利率仍未回歸2018年的水平，相較于2019年僅增長2.8個百分點。

整體來看，萬達商管的營業(yè)收入呈現(xiàn)上升趨勢，但其凈利潤卻在逐年走低。由此來看，王健林想要達成對賭協(xié)議，還是存在一定的壓力。

不過，盡管有一定的壓力，但萬達商管外拓的步伐卻沒有放緩。

截至2021年6月30日，珠海萬達商管管理著380個商業(yè)廣場，在管建筑面積達5420萬平方米。其中，來自獨立第三方商業(yè)廣場數(shù)量為106個，占總在管商業(yè)廣場數(shù)量的27.9%；來自母公司提供的商業(yè)廣場數(shù)量274個，占比為72.1%。此外，珠海萬達商管還有162個儲備項目，133個獨立第三方項目。

實際上，在萬達商管向輕資產轉型過程中，獨立第三方項目一直是其重點發(fā)展的對象。

招股書顯示，珠海萬達商管的輕資產運營模式有兩種，分別是委托管理模式和租賃運營模式。委托管理模式是指萬達受委托全權負責管理商業(yè)廣場，并提供各種商業(yè)管理服務、物業(yè)管理服務及增值服務。

租賃運營模式是指萬達從業(yè)主處租賃物業(yè)，并將商業(yè)廣場內的商業(yè)空間出租給商戶，同時全權負責管理商業(yè)廣場。租賃運營模式與委托管理模式的服務范圍大體一致。

就目前萬達經(jīng)營現(xiàn)狀來看，委托管理模式主要用于母公司集團商業(yè)廣場，而租賃運營模式則主要用于獨立第三方商業(yè)廣場。

據(jù)招股書顯示，2018年-2021年上半年，委托管理模式的收入占總收入比例分別為87.9%、79.1%、51.4%、62.5%；租賃運營模式的收入占總收入比例分別為12.1%、20.9%、48.6%、37.5%。

萬達在招股書中也提到，要繼續(xù)加強與獨立第三方業(yè)主合作。這是其進行全面輕資產轉型、拓展市場、增強可持續(xù)性的關鍵。不過，盡管努力外拓，珠海萬達商管超60%的收入仍來源母公司集團。

據(jù)招股書顯示，截至2021年上半年，其來自母公司集團的收入為71.68億元，占總收入比例為67.4%；來自獨立第三方收入為34.68億元，占比32.61%。



目前來看，盡管萬達方面宣稱要讓剝離重資產之后的珠海萬達商管輕裝上陣，然而，就其負債情況來看，與之前并未有太大變化。招股書顯示，2018-2021年上半年，珠海萬達商管的資產負債率分別為80.5%、80.4%、95.8%、80.4%，均保持在80%以上。

同時，截至2021年6月30日，珠海萬達商管流動負債總額為151.75億元，負債總額為155.35億元，資產總額為193.24億元。

值得注意的是，2020年末，珠海萬達商管手持現(xiàn)金93.64億元，而到了2021年中期，其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物減少至65.51億元，縮水近30億元。

剝離重資產，輕裝上陣的珠海萬達商管，負債沒剝下去多少，現(xiàn)金卻減少了將近三分之一，這恐怕會對其債務償還和運營造成一定壓力。

總體來看，珠海萬達商管在這個檔口上市，一方面或受對賭協(xié)議的影響，盤桓在A股6年的王老板似乎等不及了；另一方面，也是看到輕資產風口正旺，想要抓住風口，打一場翻身仗。

IPG中國首席經(jīng)濟學家柏文喜認為，在萬達為在A股重新上市而不斷調整業(yè)務模式，并成功轉型為一家輕資產的商用物業(yè)管理公司的六年中，物業(yè)服務類輕資產管理概念成為風口。

不過，雖然珠海萬達商管在輕資產運營上存在優(yōu)勢，但這也并不能保證其未來發(fā)展一定順利。

據(jù)弗若斯特沙利文的資料顯示，按在管建筑面積統(tǒng)計，中國五大商業(yè)運營服務供應商的總市場份額為12.7%。整體來看，中國的商業(yè)運營服務市場較為分散。這也意味著，外拓能力成為商業(yè)運營服務供應商持續(xù)發(fā)展的關鍵。

不過，萬達也在招股書中指出，受三線及以下城市人口的消費能力、若干擴展城市商業(yè)廣場供過于求、對市場評估出現(xiàn)失誤及行業(yè)的供需及競爭格局的變化等情況影響，珠海萬達商管未必能夠成功進行業(yè)務擴張及實現(xiàn)落地增長戰(zhàn)略。

行業(yè)存在機遇，同樣也面臨著挑戰(zhàn)。

大浪淘沙之下，珠海萬達商管的上市之路會一帆風順嗎？