圖：居民對(duì)房?jī)r(jià)、交付信心不足，房企銷售回款下降，房地產(chǎn)貸款增長(zhǎng)明顯放緩。

　　7月份金融數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較弱，本周一（8月15日）人民銀行正式降息，刺激信貸穩(wěn)增長(zhǎng)的意圖十分明顯。如果將當(dāng)前疲弱的信貸視作需要“治療”的問(wèn)題，那么超預(yù)期降息有望帶來(lái)的LPR（貸款基礎(chǔ)利率）下調(diào)會(huì)是信貸問(wèn)題的“速效藥”嗎？從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，LPR下調(diào)和政策指導(dǎo)往往對(duì)信貸市場(chǎng)有“立竿見(jiàn)影”的效果。那么，8月份的信貸修復(fù)的節(jié)奏與效果又將如何演繹？本文將進(jìn)行分析。

　　LPR大概率會(huì)降，但關(guān)鍵是怎么降

　　一方面，LPR形成機(jī)制改革完善后，1年期MLF（中期借貸便利）利率對(duì)于LPR報(bào)價(jià)影響較大，考慮到近期銀行攬儲(chǔ)成本壓降，負(fù)債端壓力明顯減輕，也將助力銀行為L(zhǎng)PR報(bào)價(jià)加點(diǎn)調(diào)降提供空間。從歷史情況來(lái)看，MLF下調(diào)必然帶動(dòng)當(dāng)月LPR報(bào)價(jià)下調(diào)，本月人行MLF操作利率下降10點(diǎn)子至2.75%，因此8月的LPR報(bào)價(jià)基礎(chǔ)便已經(jīng)有了10點(diǎn)子的下調(diào)空間。

　　另一方面，雖然負(fù)債成本降低對(duì)于長(zhǎng)短端資產(chǎn)收益率都應(yīng)釋放壓降空間，但是筆者認(rèn)為站在提振信貸的角度來(lái)說(shuō)，需要把機(jī)會(huì)更多留給中長(zhǎng)期貸款利率報(bào)價(jià)，后續(xù)LPR“非對(duì)稱調(diào)降”會(huì)更符合當(dāng)前政策目標(biāo)。企業(yè)的中長(zhǎng)期貸款及住房按揭貸款均參考5年期LPR報(bào)價(jià)，而信貸的結(jié)構(gòu)改善需要中長(zhǎng)期貸款規(guī)模及占比的提升，因此銀行應(yīng)當(dāng)更多向中長(zhǎng)期貸款讓利，從而實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”的政策意圖。

　　LPR下調(diào)后，8月信貸或脈沖上行

　　首先，經(jīng)驗(yàn)證明LPR下調(diào)會(huì)為信貸帶來(lái)快速修復(fù)?；仡櫄v史，企業(yè)信貸增速受到LPR影響較為明顯，隨著疫情影響淡去，LPR下調(diào)將會(huì)對(duì)貸款有較好的拉動(dòng)作用。相較之下，居民貸款看似對(duì)LPR變化并不敏感，但觀察同比多增數(shù)值的邊際變化，可以發(fā)現(xiàn)以個(gè)人住房按揭貸款為主的中長(zhǎng)貸對(duì)于5年期LPR調(diào)降的反應(yīng)較為明顯快速。

　　其次，監(jiān)管指導(dǎo)因素在今年表現(xiàn)尤為明顯。今年信貸的增長(zhǎng)受監(jiān)管指導(dǎo)因素的影響較大，當(dāng)政策部署加大信貸投放力度時(shí)，當(dāng)月信貸往往會(huì)得到明顯的提振。從人行降息的舉措及二季度貨幣政策報(bào)告中，“加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸支持力度”的表述來(lái)看，目前信貸增長(zhǎng)依然是政策非常重視的問(wèn)題，配合大概率下行的LPR，筆者認(rèn)為對(duì)于8月的信貸增長(zhǎng)可以再樂(lè)觀一些，新增規(guī)模有望達(dá)到1.5萬(wàn)億元，同比多增3000億元。

　　信貸修復(fù)的可持續(xù)性有待觀察

　　今年以來(lái)，房地產(chǎn)始終受制于房企資金循環(huán)壓力下的信用負(fù)反饋，在金融市場(chǎng)的融資能力嚴(yán)重受限，居民對(duì)房?jī)r(jià)、交付信心不足，房企銷售回款下降，房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域的貸款增長(zhǎng)也明顯放緩。盡管各地因城施策放松地產(chǎn)政策約束的尺度越來(lái)越大，但地產(chǎn)銷售的回暖并非一帆風(fēng)順。尤其是7月份以來(lái)討論較多的“斷貸停供”問(wèn)題，進(jìn)一步加劇了購(gòu)房者對(duì)于交付問(wèn)題的擔(dān)憂，購(gòu)房者觀望情緒加重，入市節(jié)奏放緩，再次削弱了新房市場(chǎng)的需求。

　　此外。7月以來(lái)中國(guó)多地再次出現(xiàn)局部散點(diǎn)疫情，每日新增確診病例及無(wú)癥狀感染者數(shù)量有所反彈。雖然從目前來(lái)看，疫情整體可控，再次出現(xiàn)類似今年4月上海“全域靜態(tài)管理”現(xiàn)象的概率極低，但是反復(fù)的疫情和局部地區(qū)的封控管理依然會(huì)干擾經(jīng)濟(jì)修復(fù)的節(jié)奏、影響居民和企業(yè)的預(yù)期，從而降低實(shí)體部門對(duì)于信貸的需求。

　　降息只是第一步，后續(xù)政策還將組合出擊

　　面對(duì)當(dāng)前依然較為嚴(yán)峻的形勢(shì)，筆者認(rèn)為人行降息只是開(kāi)端，未來(lái)貨幣、財(cái)政、地產(chǎn)等領(lǐng)域增量政策也值得期待。

　　當(dāng)前多地購(gòu)房政策已經(jīng)進(jìn)行調(diào)整放松，為居民實(shí)質(zhì)性減負(fù)，支持剛性和改善性住房需求的同時(shí)，有助于購(gòu)房者預(yù)期和置業(yè)信心恢復(fù)，鼓勵(lì)居民加杠桿，拉動(dòng)房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)。7月28日政治局會(huì)議提出“要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”的要求，并擺在“房住不炒”之前，提出“因城施策用足用好政策工具箱”。近期房地產(chǎn)政策調(diào)整也釋放了積極響應(yīng)信號(hào)，預(yù)計(jì)后續(xù)可能會(huì)在更多方面進(jìn)行探索，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。

　　在不引起“大水漫灌”的前提下，結(jié)構(gòu)性工具擁有支持特定群體的性質(zhì)，例如支農(nóng)支小再貸款針對(duì)涉農(nóng)與小微企業(yè)，碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款針對(duì)性的扶持“有顯著碳減排效益的重點(diǎn)項(xiàng)目”。相較于降準(zhǔn)、MLF投放等傳統(tǒng)貨幣政策，再貸款等結(jié)構(gòu)性工具額度較小，不易引發(fā)資金面的過(guò)度寬松，符合當(dāng)下貨幣政策穩(wěn)健的基調(diào)。